要点：
宏观面上，欧元区通胀比预期更具有韧性，1月CPI同比上涨8.6%,欧洲央行紧缩步伐难停止，将在3月份政策会议上加息50个基点，并坚持将通胀率恢复至2%的目标。与此同时，美国通胀压力仍存，美国1月PPI增幅超预期也继续提升了市场对未来加息的预期，美元指数突破104关口。基本面上，供给端，国内电解铝供应量存在下调空间。在云南电解铝企业减产的同时，受电力供应不明朗的影响，短期贵州等地区复产进度缓慢，且四川、广西、内蒙古等地投复产量的增幅不大。需求端，随着订单回暖，铝加工企业生产节奏提速，企业对后期订单仍保持乐观情绪，预计短期开工率将继续走高。目前电解铝库存压力在逐渐减弱，近期有望迎来去库周期。从盘面来看，在基本面利多犹存的背景下，预计近期沪铝下行空间有限，整体将以区间震荡行情为主。主力合约上方压力位19000元/吨，下方支撑位18450元/吨 。
正文：
在电解铝供应减产及铝库存增幅放缓的提振下，沪铝在2月下半月后触底反弹，主力合约期价逼近1万9关口。但随着云南电解铝减产的消息逐渐被市场消化，沪铝以连收三阴的形态弱势回调。从盘面来看，在基本面利多犹存的背景下，预计近期沪铝回落空间有限，整体以区间震荡行情为主。
一、国内电解铝供应压力回落
图1：中国电解铝月度产量情况 单位：万吨、%
资料来源:SMM、中期研究院国内2022年累计电解铝产量达到4007.6万吨，累计同比增加4.1%。步入2023年，国内运行产能上行受到阻碍，电解铝运行产能不增反降，供应压力明显回落。今年1月份国内电解铝产量341.8万吨，环比下降0.6%，同比增长6.7%。1月份国内电解铝运行产能下滑，主要由于去年12月份以来，冬季气温骤降，取暖需求增长使得贵州省电网负荷增加，因水电蓄能下滑，贵州电网对省内电解铝企业开展了三轮限电减产。1月底运行产能较2022年11月底回落76万吨，较12月底下降31万吨。2月中旬，云南地区铝企业正式接到减产文件，省内电解铝除了文山某铝厂之外，对其他铝厂均做出限产要求，预计减产量为15万-20万吨，运行产能将调降至350-370万吨。在贵州、云南地区限产影响下，预计2月底国内电解铝运行产能可能回落至约4010万吨，预计2月电解铝产量约307万吨，同比增长4.1%。后今年国内新增投产预期主要来自内蒙古及甘肃等地未投产的项目继续投产，且广元中孚及兴仁登高等部分少量产能存在投产预期，预计今年国内新增产能合计约60万吨。结合未来产能变动情况，预计今年国内电解铝运行产能为4000万吨-4310万吨，运行产能可能在7月份丰水期达到高点，随后下滑，全年产量预计约4130万吨，同比增长3%。
二、电解铝累库节奏放缓
图2：中国电解铝社会库存情况 单位：万吨
资料来源:SMM、中期研究院结合国内电解铝社会库存表现来看，自1月以来呈现持续累库状态。截至今年2月20日，SMM统计国内电解铝社会库存123.3万吨，较2月13日的库存增加1.5万吨，与历史同期相比，本周周度库存增幅处于相对高位水平。同时较1月19日的库存增加48.9万吨，较去年同期库存增加15.2万吨。随着减产的逐步落地，目前电解铝累库节奏较前期有所放缓，出库量提高，预计拐点可能在近期出现。
三、电解铝成本仍有下探空间
电解铝生产需要持续稳定的电力供应和氧化铝供给。1月国内电解铝行业各地区的成本分化明显。据mysteel数据，1月电解铝全行业理论亏损比重为17.7%，较去年12月扩大3.4%。在新疆、内蒙、云南等地区具备明显成本优势的同时，河南、辽宁、重庆、贵州、广西仍处于亏损区间。其中河南电解铝产能成本居高不下，仍在2万元/吨上方运行。综合看，2023年1月中国电解铝行业加权平均完全成本17269元/吨，较2022年12月下降276元/吨。1月全行业平均盈利1063元/吨，虽然氧化铝价格在1月出现上涨，但未能完成对冲电力成本及阳极成本下跌带来的影响，使得1月电解铝行业平均利润收窄，环比去年12月下滑398元/吨。预计2月电解铝行业加权平均成本小幅下滑。一方面，受主流自备电厂下调煤炭采购价格的影响，国内自备电厂成本将跟随小幅回落，网电价格跟跌有滞后时间差，行业整体的平均电价变化不大；另一方面，氧化铝价格在成本端支撑松动及供应增长的作用下，存在下行压力。因此电解铝成本短期预计将继续走低。
四、消费前置 1月国内汽车产销同环比下滑
春节假期后，下游加工企业逐步复工复产。受益于订单增长的带动，2月铝下游开工形势逐渐好转。上周铝加工龙头企业开工率为61.5%，较前一周的59.8%增长1.7%。其中铝材板块回升速度相对较慢，铝线缆板块持稳，铝板带、铝箔、建筑型材表现偏强，逐渐迎来行业旺季。而原生、再生合金及工业型材受汽车消费的影响，开工率反弹较弱。图3：中国汽车产销情况 单位：辆、%
资料来源:WIND、中期研究院从下游汽车行业的运行情况来看，1月汽车市场表现平淡，汽车产销环比、同比均呈现明显下降，产销量分别达到159.4万辆和164.9万辆，环比分别下降33.1%和35.5%，同比分别下降34.3%和35%。一方面是由于今年春节假期提前至1月，其有效生产时长仅为正常月份的近六成；另一方面是由于去年12月是消费者享受燃油车车购税优惠政策和新能源汽车补贴政策的最后时间节点，且企业推出多项汽车优惠政策以冲击销量，使得部分需求在12月被提前透支。就新能源汽车而言，经历了2012年的同比大幅增长后，1月汽车产销出现下滑趋势。1月产销分别达到42.5万辆和40.8万辆，环比分别下降46.6%和49.9%，同比分别下降6.9%和6.3%，市场占有率达到24.7%。除了受新能源汽车补贴退坡政策以外，汽车价格波动较大也对汽车消费构成一定冲击。目前国内有效需求不足，汽车消费恢复进程缓慢。不过考虑到去年同期受春节因素影响，基数相对较低，且目前仍有部分地方企业在开展促销活动，预计2月汽车同比销量有望改善。
五、沪铝下行空间有限
宏观面上，欧元区通胀比预期更具有韧性，1月CPI同比上涨8.6%,欧洲央行紧缩步伐难停止，将在3月份政策会议上加息50个基点，并坚持将通胀率恢复至2%的目标。与此同时，美国通胀压力仍存，美国1月PPI增幅超预期也继续提升了市场对未来加息的预期，美元指数突破104关口。基本面上，供给端，国内电解铝供应量存在下调空间。在云南电解铝企业减产的同时，受电力供应不明朗的影响，短期贵州等地区复产进度缓慢，且四川、广西、内蒙古等地投复产量的增幅不大。需求端，随着订单回暖，铝加工企业生产节奏提速，企业对后期订单仍保持乐观情绪，预计短期开工率将继续走高。目前电解铝库存压力在逐渐减弱，近期有望迎来去库周期。从盘面来看，在基本面利多犹存的背景下，预计近期沪铝下行空间有限，整体将以区间震荡行情为主。主力合约上方压力位19000元/吨，下方支撑位18450元/吨 。中期研究院 欧阳玉萍 投资咨询号 Z00026272023年2月24日
