投资逻辑
1）库存高企原因主要有三方面：①“运行”产能远高于“需求”产能，库存不断走高符合预期；②“积极生产+消极消费”，进一步推升库存压力；③违规产能关停，为铝锭库存增加贡献了增量。
2）三个维度看待库存高企问题：①从全球库存角度来看，连续多年处于下行通道，为过去五年底部；②从“库存消费比”来看，仍处于正常水平；③从“去库存进程”来看，去库存或已经不远。
3）短期库存高企不足为虑，继续坚定看好电解铝板块投资机会，尤其是行业龙头将充分受益于此轮周期！
4）风险提示：电解铝供给侧改革不及预期、宏观经济波动等带来的风险。
“严控新增产能、清理违规产能、环保错峰生产”我们称之为电解铝供给侧改革“三重门”。至今，各项政策按部就班、渐次落地。
但反观实体，最重要的供需结构“中间变量”——国内铝锭库存数据却一路攀升，并创出了160多万吨的历史新高；市场对“电解铝供给侧改革的实际效果”也出现了不同程度上的担心和质疑。
但果真如此么，又如何看待不断高企的库存？本篇金属观察中，我们将详尽回答：
库存高企，原因几何？
“运行”产能远高于“需求”产能，库存不断走高符合预期
根据阿拉丁统计数据，2017年1-7月份月均电解铝运行产能为3758万吨（折年），6月份运行产能甚至一度触及了3900万吨；而2017年全年的电解铝消费量在3400-3500万吨一线，即便是考虑到90-95%的产能利用率，1-7月份整个电解铝行业就是一个显著过剩的状态，过剩就会不断累积库存，这是一种必然。
当然，为什么会有这么多的产能和产量？这与2017年以来的行业利润不断改善，特别是5月底以后供给侧改革预期不断推升价格，进而使得行业利润进一步扩大有着直接的关系——企业生产积极性以及抢装。
消费淡季，“积极生产+消极消费”，进一步推升库存压力
从季节性看，一般而言，7/8月是铝的传统消费淡季，加之受环保督查影响，新疆、山东等地部分铝加工企业开工率受到影响，导致铝水需求减少、铸锭需求增加，消费淡季特征表现相对明显。
违规产能集中关停的“副作用”
①《清理整顿电解铝行业违法违规项目专项行动方案》于今年4月正式下发后，新疆、内蒙以及山东等电解铝主产区纷纷发布相关配套文件，电解铝违法违规项目开启关停大幕。前期关停主要在新疆自治区，而真正大规模集中关停期则是在7月和8月。
②而电解槽停电后，需要在2个小时内进行抽铝水作业，而抽出的铝水则需要做铸锭处置，转化为铝锭库存；据调研，当天抽出的生产线铝水大约相当于该生产线10天左右的产量，因此违规产能的关停，亦为铝锭库存增加贡献了增量。
③据我们最新统计，已关停违规运行产能约为367万吨，预计9月15日之前，违法违规产能有望全部关停完毕，这一“副作用”也将逐渐消失。
如何看待库存高企，影响真的很大么？
从全球库存角度来看：连续多年处于下行通道，为过去五年底部
其实，全球从2012年开始，电解铝便进入了去库存周期，库存从最高点的700万吨已经回落至300万吨左右，整体下降了近60%。
从“库存消费比”来看：处于正常水平
库存超过历史高点是事实，但也要看到，2017年铝消费量同2013年铝消费量绝对不可同日而语，因此，单纯比较绝对量，意义不大。
安泰科数据显示，2013年铝消费量约为2480万吨，预计2017年铝消费量有望达到3580万吨，较2013年增长44%。2013年的高点库存消费比约为5.3%，而今年目前高点库存消费比仅为4.6%，远不及2013年水平。因此，从绝对值来看，今年库存水平确已超过历史高位，但从相对值来看，当前库存处于正常水平。
从“去库存进程”来看:去库存或已经不远
更进一步讲，“去产能→去产量→去库存”需要逐步传导，不会立竿见影、一蹴而就，去库存处于该逻辑链条末端，具有一定滞后性。
根据阿拉丁数据，2017年前7个月运行产能峰值为6月份的3849万吨，截止到7月，运行产能已经下降至3751万吨，8月份预计将进一步下降至3600吨附近；而电解铝产量，7月电解铝产量为269万吨，环比下降超过8%；开工率也由高峰的88%下降至86%。
可以看到，库存去化的先行指标已经开始显现出来，但正如开篇图表1所示，库存去化是确定性事件，只是时间问题。
如果说2017年10月份以后为逐渐的去库存阶段，而在2018年，按照我们的估算（如图表7所示），库存去化将更为彻底！
短期库存高企不足为虑，继续坚定看好电解铝板块投资机会！
经上述分析不难看出，库存的阶段性上涨是供给侧改革政策推进过程中的正常市场反映，不会改变铝行业向上的大趋势和未来常态短缺的大格局，去库存仅是时间问题。
同时我们一直所强调的，这一轮电解铝周期，一方面会体现为价格的上行，另一方面是在环保等推动下，企业生产、运行成本的不断抬升，产业链布局至关重要。
继续坚定看好电解铝板块投资机会，尤其是行业龙头将充分受益于此轮周期！
风险提示：
电解铝供给侧改革不及预期、宏观经济波动等带来的风险。（谢鸿鹤）
