【2021铝二季报】铝供应繁剧纷扰，碳革命方兴未艾
目录
1. 2021年一季度铝行情回顾
2. 铝供需平衡及展望
3. 成本变化微不足道，电解铝仍占产业利润大头
4. 国内电解铝供应分析：长期产能上限封顶，短期供应扑朔迷离
5. 国内电解铝需求分析：终端需求韧劲犹在，累库压力不显著
6. 海外基本面分析：供需两旺，现货升水走强
2021年一季度铝行情回顾
* 2021年一季度电解铝价格乘风再起，受到就地过年政策影响，春节期间电解铝累库幅度低于往年同期，旺季行情提前启动。2月底，内蒙古未达到2019年能效双控标准的公告颁布，市场传言减产，给铝价添了一把火，随后“碳达峰”、“碳中和”概念引爆市场，沪铝主力合约价格最高触及17955元/吨。然而，三月下旬传出国储局计划抛储50万吨的消息，颠覆了市场对电解铝的供应预期，沪铝一度触及跌停，随后企稳，维持在17000元/吨附近震荡。年后电解铝社会库存一路积累至高点125万吨附近，去库拐点在4月初姗姗来迟，现货维持微弱贴水，期限结构曲线相对平坦，甚至偶尔会转为contango。
* 海外方面，随着疫苗接种进度加快，海外疫情呈明显下滑趋势，经济复苏预期向好，尤其是汽车、地产等板块用铝回暖，支撑伦铝价格不断走强，最高触及2301美元/吨。然而三月中旬，伦敦金属交易所铝库存飙升，大量交割仓单进入马来西亚注册仓库，使得LME铝库存升至196.7万吨，为2017年3月以来的最高水平，0-3升贴水最低被砸至-35.05美元/吨。
数据来源：Wind，天风期货研究所
铝供需平衡及展望
*2021年Q2行情预测：电解铝行业受益于供给侧改革和碳中和政策，产能上限被锁定，触及天花板的时间延长，而且终端需求韧劲仍存，长期来看基本面向好。铝虽无远虑，但有近忧，短期供应端扑朔迷离，内蒙古后续的能效双控细则未公布，结合新增、复产、减产的量，预计二季度全国电解铝运行产能抬升30万吨至3969.7万吨。进口窗口时有开启，随着海外经济复苏，预计全年电解铝进口量集中在上半年。随着旺季来临，社会库存拐点显现，抛储如若落地，将在很大程度上填补供需缺口，二季度社会库存预计去化9万吨左右，铝价将维持高位震荡。而成本端氧化铝基本面难有起色，内蒙地区部分企业电力成本已然抬升，影响有限，电解铝企业将继续兑现高利润。
* 策略方面，以高抛低吸为主。考虑到内蒙古能效双控政策远端还有升级的可能，反而使得资金倾向于做多远月，以及收储落地会使得市面上流通的货源增加，增加近端库存压力，跨期套利建议观望。
*风险提示：1.新增产能投产加速；2.疫情爆发；3.需求不及预期。
数据来源：CRU，SMM，天风期货研究所
成本变化微不足道，电解铝仍占产业利润大头
从冶炼利润来看，一季度电解铝端仍占上风
*铝土矿：国内铝土矿价格表现平稳，氧化铝厂大多采用长单模式，不囤积国产矿库存。采矿成本相对固定，国产矿利润维持。
*氧化铝：一季度氧化铝价格在2300-2400元/吨之间弱势震荡，年初河北省有新冠确诊，影响北方氧化铝厂的运输，刺激氧化铝现货价格小涨，生产利润稍有回暖。随着疫情平复以及采暖季限产结束，北方氧化铝厂陆续复工，氧化铝流通现货量增多，价格转为弱势。
*电解铝：与铝价强势上涨相比，成本端氧化铝、预焙阳极、电费的抬升显得微不足道，电解铝加权平均现金利润超过5000元/吨，全行业都处于盈利状态。
数据来源：SMM，阿拉丁，天风期货研究所
随着海外经济复苏，中游进口套利窗口关闭
* 铝土矿：海外铝土矿新建项目有条不紊运作中，2021年一季度铝土矿进口同比增速较高，主因在于去年同期受疫情影响，基数较低。
* 氧化铝：海外经济复苏，电解铝厂复产带动氧化铝需求提高，澳铝FOB价格前两月维持在300美元/吨之上，导致氧化铝进口窗口逐渐关闭。电解铝：随着2021年初海外铝价回暖，电解铝进口套利空间缩窄直至关闭。而2021年3月国内能效双控和抛储事件接踵而至，沪伦比值大幅波动，进口窗口打开了近半个月时间后又关闭。
数据来源：：SMM，阿拉丁，天风期货研究所
国内氧化铝厂在采暖季过后相继复产
* 2021年一季度，国内氧化铝产量为1741万吨，同比增长1.46%，运行产能回升至7149万吨。采暖季过后，北方地区减产产能开始陆续恢复，数家氧化铝厂有增产计划。
数据来源：SMM，安泰科，阿拉丁，天风期货研究所
过剩压力和昂贵海运费抑制海外买兴
* 海外氧化铝供应充足，一季度中国的进口窗口关闭了一段时间，相当于减少一部分需求，叠加海运费上涨，下游买兴减弱，在过剩压力之下，澳铝FOB价格下跌。2021年1-2月，中国累计进口氧化铝48.79万吨，同比下降29.30%；累计出口1.85万吨，同比下降38.45%。
* 随着澳铝FOB价格走低，近期进口套利窗口再度开启，受船期的影响，预计海外氧化铝将于4-5月流入国内，对国内供应施压。
数据来源：SMM，Wind，天风期货研究所
氧化铝基本面较差，价格难有起色
* 总体来看，一季度国内氧化铝月度供需从紧平衡局面，逐渐朝宽松方向演变。
* 未来氧化铝新增产能规模庞大，约有1750万吨，其中有560万吨的产能计划在2021年投产，多集中在矿石丰富的西南地区或有港口运输优势的沿海地区。而内蒙虽然未来不再审批新的氧化铝项目，对年内供应影响不大，反而电解铝厂减产会相应减少对氧化铝的需求。
* 国内外氧化铝基本面均较差，月度紧平衡局面也仅仅维持价格不跌，若没有政策引导产能出清，价格难有明显起色。
长期产能上限封顶，短期供应扑朔迷离
碳中和：电解铝的新一轮供给侧改革
*2020年电解铝行业碳排放位居全国第三，约为5.6亿吨，仅次于钢铁行业的21.1亿吨和水泥行业的20.4亿吨。未来要实现碳中和目标，铝行业碳排放量是需要重点攻克的对象之一。
*而内蒙古地区电解铝厂首当其冲，原因在于2019年内蒙古除赤峰之外的大多数地区没有完成能效双控考核，被通报批评，2月底蒙东地区率先传出被要求减产。但蒙西地区同样占据了一半电解铝产能，3月份包头市为保证完成一季度能耗双控目标，制定能耗双控红色预警响应措施，其中涉及两家电解铝厂分别被要求减少用电1.5亿千瓦时，减产、减排之风俨然从东边吹到西边。
数据来源：SMM，天风期货研究所
新增投产节奏被打乱，内蒙古产能上限封顶
* 内蒙古新增产能投产节奏被打乱，创源二期原本年初投产完毕，产能达到80万吨，一季度在能效双控政策要求下减产；内蒙古白音华新产能建成未投，内蒙古华云新材料三期45万吨在建中，2021年恐怕难以落地。内蒙古不再审批新的电解铝项目，已经置换好的项目还在审核中，未来不排除流转到其他省份的可能性。
* 其他地区新产能投产有序不紊进行中，云南地区投产节奏比较微妙，受制于配套电力设备的因素，即便有高利润刺激，也无法过快投产。因此2021年电解铝新增产能约190.4万吨。
数据来源：SMM，天风期货研究所
铝厂利润丰厚，自主减产意愿低
* 远端电解铝产能上限被锁定，但二季度能效双控政策还没有具体的细则出台，如何执行仍未可知。从调研结果来看，一季度合计影响内蒙古运行产能36万吨左右：A铝厂有部分电解槽处于检修升级的状况，200KA的电解槽基本检修完成，还剩240KA的未完成，以A企业为主的产业园区，供给下游铝水一切正常。D企业停了一半压铸线和旗下的水泥厂等，铸锭比例提高，且一部分铝水有意愿供给园区内的其他加工厂，但下游接货意愿较低，旗下C企业因为能耗问题有一定减产。F企业每日有100多吨左右的检修，影响有限。蒙东有检查组入驻，J、K两家企业合计减产15万吨。
* 目前电解铝行业利润高企，铝厂关停电解槽意愿较低，如果一季度内蒙古能效达标，后续有重启电解铝厂和压铸线的计划。从部分企业反馈来看，年末双控政策或再度升级，检修、减产在全年反复进行。
数据来源：SMM，天风期货研究所
抛储细节扑朔迷离，颠覆市场供应预期
* 让短期供应变得扑朔离迷的另一事件则是抛储传闻，此前我们在点评《突发：猝不及防的抛储传闻和暴跌的铝价》中也分析过，2008-2013年间，国家储备局在铝价低迷时期为了调控市场共收储104万吨，在2010年抛储电解铝两次，分别为9.6万吨和11.77万吨，其中除了2009年的收储铝锭，还包括一些年份已久的进口铝锭，因而至少还有储备量82.63万吨。在铝价回暖后，国储局以高于收储时的价格抛售，颠覆市场原先对供应的预期。
* 目前抛储的具体细节也未公布，结合市场信息来看，假设在二季度逐渐落地，大约20多万吨的量，叠加新增、复产、减产产能的变化，预计二季度国内电解铝的总量达到1010.22万吨，同比增速11.84%。
数据来源：SMM，天风期货研究所
沪伦比值高位震荡，铝锭进口集中在上半年
* 2021年1-2月，电解铝进口24.55万吨，其中1月、2月分别进口18.67万吨、5.88万吨，主要源自2020年12月的进口窗口开启，受船期影响滞后。
* 年后国内电解铝供应扰动频发，剔除汇率后的铝沪伦比值在1.18附近大幅波动，3月上半旬进口窗口持续开启，抛储消息传出后又关闭。截至4月初，电解铝进口利润约-300元/吨，上海保税区库存小增至38070吨。预计3-6月份仍有30万吨左右的进口铝锭流入，全年进口约70万吨，主要集中在上半年。
数据来源：天下金属，天风期货研究所
小结
* 长期来看，供给侧改革将限制电解铝产能上限，碳中和政策将延长触及产能天花板的时间。
* 但是短期供应扑朔迷离，二季度能效双控细则和抛储细则均未公布，基于中性水平的预期，我们给到抛储量为20万吨，结合新增、复产、减产产能的变化，二季度国内电解铝总量达到1006.3万吨，同比增速11.4%，运行产能抬升30万吨至3969.7万吨。
* 进口套利窗口反复开启，受船期影响，预计3-6月份仍有30万吨左右的进口铝锭流入，全年进口集中在上半年。
* 综上，二季度供应总量（国内+净进口）预计为1025.45万吨，增速11.68%。
终端需求有韧劲，库存拐点虽迟但到
铝板带箔高负荷开工，建筑型材订单较差
数据来源：SMM，天风期货研究所
铝材出口同比大增，基本回到前年水平
* 海外经济复苏加快，对铝材需求增加，铝材出口利润逐渐回暖。2021年1-2月，未锻轧铝及铝材出口累计84.21万吨，基于去年较低基数，累计同比增长25.9%。2019年前两月累计出口89.5万吨，接近前年水平。
数据来源：天下金属，天风期货研究所
碳中和有望激发光伏和新能源用铝需求
* 我国力争在2030年前实现碳排放达峰，2060年前实现碳中和，意味着我国能源体系必须向更清洁+更安全的方向转型，兴建以光伏为代表的可再生能源是重要手段之一。尽管硅料涨价，短期抑制光伏装机，但长期来看光伏行业前景可观。根据我们测算，2020-2025年全球光伏年新增装机量将从142GW提升至325.5GW，每GW平均用铝量约1.9万吨，而海外绝大部分光伏装机组件来自国内出口，预计2020-2025年光伏用铝量从234万吨提升至578万吨。
* 从中国碳排放情况来看，汽车行业碳排放占比达到7.5%，仅次于电力和制造行业，因而汽车行业自然而然成为了碳减排中的重要一环，而使用新能源汽车的直接排放碳量为零。未来国内大力发展新能源汽车，铝合金在轻量化中有天然优势。根据我们测算，2020-2025年国内新能源汽车产量将从136.7万辆增长至676万辆，单车用铝量突破200kg/台，预计用铝量从20.51万吨增长至153.46万吨。
数据来源：Wind，天风期货研究所
地产用铝贡献稳定增量，汽车芯片短缺年底或可缓解
* 房地产是铝第一大消费终端，受去年低基数以及就地过年政策的影响，1-2月全国房地产市场规模（面积和金额）继续创历史同期新高，伴随着“金三银四”的到来，市场成交规模将继续保持高增速。但是在监管升级的背景下，热点城市调控政策效果会逐步显现，房企资金端压力不减，销售回款仍是保障现金流的重要方式。2021年房地产行业将面临的宏观政策环境是坚持“房住不炒”基调不变，各地因城灵活施策，地产竣工周期将稳定贡献用铝增量，预计增长7%。
* 汽车是原生铝的第二大消费终端，原生铝合金可以用于汽车车身、轮毂等部位，同时也是再生铝合金的主要下游。2021年1-2月汽车累计产销389万辆和395.8万辆，同样受去年低基数影响同比大增。然而三月以来，汽车芯片短缺导致减产的厂商持续增加，中国汽车工业协会副秘书长表示，芯片短缺问题预计需要9个月到一年的时间缓解，2021年汽车产销将呈现前紧后松的状态。
数据来源：Wind，天风期货研究所
轨交用铝量有限，集中在上半年
* 新基建中，轨道交通也是铝的消费终端之一。
2021年1-2月，全国铁路的固定资产投资完成额累计值为563.05亿元，，同比增速为23.3%。
2020-2022年间，中国计划开通的高铁（城际）线路合计有7000多公里的里程，每百公里国铁线路开通需要采购88辆车，每公里城际铁路需要采购约6辆车，而每辆车有8节车厢，一节车厢耗铝材量约9-10吨，因而测算出，2021年高铁用铝量约为20.11万吨。
值得注意的是，轨交的生产模式是小批量、多品种，高铁车辆的生产节点为：
1~2月份铁道部向中车系统各主机厂分配订单，3-4月采购原材料，5-7月首辆车生产，因而采购铝材主要发生在上半年。
数据来源：Wind，天风期货研究所
整体来看，2021年铝消费增速超过4%
* 2021年1-2月，空调累计生产2940.4万台，累计同比增长70.8%。一方面是去年疫情下基数低，另一方面是原材料涨价，部分企业囤积原材料，有些企业已经发布涨价函。目前，空调内销排产快速增长，出口订单也明显恢复，家用空调行业景气度将持续向上。
* 2021年1-2月，电网基本建设投资完成额累计值为227亿元，累计同比增长64.49%。未来5年，国家电网将年均投入超过700亿美元，推动电网向能源互联网升级，促进能源清洁低碳转型，助力实现碳达峰、碳中和目标。
* 综上，房地产、汽车行业仍然是铝终端消费的主力军，光伏、新能源等领域贡献边际增量，2021年铝消费增速预计达到4.66%。
数据来源：Wind，天风期货研究所
去库拐点姗姗来迟，二季度缺口或被抛储弥补
* 国内疫情管控常态化已经持续了很长一段时间，并且各地积极响应“就地过年”政策，在年报里我们曾预期电解铝社会库存高点约100万吨出头，在3月中上旬出现，但事实上2021年春节前后累库天数87天，累库幅度60.7万吨，库存高点为125.1万吨，和预期出现一定偏离的原因在于供应端扰动事件频发，铝价大幅波动，下游畏高情绪浓厚，对消费有一定抑制，同时受到内蒙能效双控影响，压铸线关停导致3月末铝厂铸锭比例提高，其他地区新增产能继续释放，消费地铝锭到货量增多。
* 进入二季度，如果高消费增速没被证伪，逐渐兑现，那么铝锭将开启去库之铝，但抛储又会使得市面上流通的货源增加，并在很大程度上填补二季度的供需缺口，最终去化9万吨左右。
数据来源：SMM，天风期货研究所
海外供需两旺，现货升水走强
海外电解铝供应恢复，未来增速相对放缓
* 2021年一季度海外电解铝累计产量为701万吨，累计同比下滑-0.34%。从月度环比来看，海外电解铝产能逐渐恢复，预计4月在产产能将抬升至2900万吨，产能利用率达到86%，那么海外电解铝供应后续能否进一步发力？
* 在新增产能方面，俄铝Taishet在2021年投产的可能性较高。海外的闲置产能集中在委内瑞拉、塔吉克斯坦、波斯尼亚和非洲等地，受制于电解槽设备和电力供应等问题，很难运作起来。除此之外，美铝旗下的一些厂可能存在合同纠纷、财务亏损等情况。预计总共有300万吨的闲置产能较难开启，后续供应恢复相对放慢，除非有更高的利润去刺激。
数据来源：CRU，上市公司财报，天风期货研究所
全球经济加快复苏，现货升水步步走高
* 海外新冠疫情得到控制，疫苗接种进度加快，各国经济刺激计划推动国民经济加速复苏，制造业PMI指数涨幅明显。海外用铝需求强劲，最大消费终端——汽车行业，存在补库需求，带动港口现货升水快速上涨，同时还有欧盟对中国出口的铝材反倾销，海运费上涨，集装箱短缺等因素推波助澜。
* 综上，海外电解铝基本面转好，供需两旺，三月份的LME交仓为隐性库存显性化，对绝对价格影响有限。
数据来源：Wind，SMM，CRU，天风期货研究所
